证券时报记者 钟恬
在港股市场中，通过港交所《上市规则》第18A章上市的未盈利生物科技公司，其股票名称后带 “B”，用以提示未盈利状态。今年以来，已有11家未盈利生物科技公司通过18A规则上市，远超去年同期的4家。多数公司上市后股价表现出色，目前7只股价较发行价上涨超100%，其中药捷安康-B、映恩生物-B、中慧生物-B、派格生物医药-B的涨幅均超过2倍。
实现上市目标之后，这些未盈利公司未来如何演绎，影响着市场对整个18A板块的价值判断。近年来，陆续有一些经18A规则上市的公司摘“B”，但整体占比仍然有限。2025年，仅归创通桥与云顶新耀两家实现了成功摘“B”，成为板块亮点。18A上市企业成功摘“B”的背后，是企业盈利的突破与商业化走向成熟，值得关注。
18A板块扩容明显
今年以来，港股18A板块持续火热。截至10月13日，今年18A板块新增的上市企业数量已达到11家。
9月19日，劲方医药-B上市，超额配售权行使后募资规模达2.68亿美元，创2022年以来板块之最。中慧生物-B、银诺医药-B、派格生物医药-B、脑动极光-B、药捷安康-B等公司的上市也备受瞩目，其中，银诺医药-B、派格生物医药-B均布局炙手可热的GLP-1类药物研发领域，映恩生物则是抗体偶联药物（ADC）领域的全球领跑者，凸显了板块内创新方向的多元化与前沿性。
在股价表现上，多数18A公司表现亮眼。映恩生物-B上市首日大幅收涨116.7%，上市以来涨幅达2.29倍。药捷安康-B上市首日收涨78.71%，股价最高涨幅超10倍，截至10月13日收盘，股价仍较发行价暴涨7.96倍，高居今年港股新股涨幅榜首。
这一板块还有不少排队候场者。港交所行政总裁陈翊庭此前在2025香港交易所未来科技峰会上透露，截至今年8月底，港交所正在处理的18A生物科技公司上市申请有24家，预示着后续上市队伍依然庞大。
自2018年港交所创新性地增设第18A章以来，截至10月13日，共有78家18A公司成功登陆港交所，合计首发募资约1316.42亿港元，形成了近1.5万亿港元的总市值，广泛覆盖抗体、小分子、疫苗、创新医疗器械、手术机器人及细胞疗法等多个关键领域。
多家新近上市的18A公司高管坦言，选择港股18A上市，看中的是香港市场国际化的平台、灵活的融资机制以及对创新药企价值的认可。德勤中国华南区主管合伙人欧振兴从市场流动性层面分析18A上市热潮：“今年海外资金持续流入香港，股市日均成交额不少于2000亿港元，推动整体企业估值上升。”
商业化能力定成败
上市后，摘除“B”标记，是18A赛道公司的头等大事，标志着公司在市值、收入等方面达到更高标准，其商业化能力获得市场认可。
港股市场摘“B”需满足盈利测试、市值/收益测试等一系列要求，近年来，君实生物、百济神州、信达生物、复宏汉霖、再鼎医药、荣昌生物等公司已实现摘“B”，它们凭借持续的研发投入和市场拓展，在产品管线布局和商业化能力上取得显著成绩。2025年，云顶新耀与归创通桥也相继完成摘“B”，实现了重要跨越。
云顶新耀自2020年10月上市以来，在肾病、感染性疾病和自身免疫性疾病领域已构建具有协同效应的平台，三款商业化产品带动业绩高速增长。2024年总收入大幅增长461%，达7.067亿元，超额完成目标，首次实现年度商业化层面的盈利。
“非常高兴云顶新耀已满足港交所常规上市条件，顺利移除‘B’标志，实现了公司发展历程中的重要突破。”在今年4月22日官宣获准摘“B”发布时，云顶新耀首席执行官罗永庆说。
归创通桥董事长兼首席执行官赵中也在5月6日的相关公告中表示，成功摘“B”对公司具有里程碑意义。作为港股首家成功摘“B”的18A高值耗材医疗器械公司，其2024年实现营业收入7.8亿元，同比增长48.3%；净利润突破1亿元，首次实现全年盈利。
华大证券首席宏观经济学家杨玉川认为，生物科技企业经营的成功，主要取决于两个方面：首先是按照预定计划，顺利通过临床测试，拿到药品上市审批；其次是把获批上市的新药卖给市场。如果新药卖不出去或者卖得不理想，盈利必定打折扣，一旦亏损状态无法改善，企业便无法摘“B”。
“生物科技企业的创始人多数都是科技专家，他们常常在产品的市场化阶段吃亏。如果希望走向持续稳定盈利，企业需要在扩大新药销售方面投入更多资源。”杨玉川说。
从“故事”走向“业绩”
随着越来越多18A企业完成上市、实现盈利、成功摘“B”，投资者对该板块的价值判断逐渐向商业化能力上倾斜。
在杨玉川看来，这反映了投资者逐渐成熟，从投资概念向投资业绩转变。“任何科技突破，都是从投资概念开始的，但随着投资者对行业的认识逐渐加深，单纯依靠概念很难长期说服投资者。只有将纸上的概念兑现成业绩的公司才能获得投资者青睐。在这一逻辑下，投资者必须更加重视企业将概念变现的能力。一个能够将故事变成现实的公司，可能比一个拥有巨大想象空间却无法变现的公司更好。”
部分企业商业化进程不及预期，导致“上市即巅峰”，长期无法摆脱亏损，在消耗完融资后，将面临生存危机。此外，管线同质化竞争加剧、药品定价承压、遭遇全球宏观环境波动等，成为18A板块生物科技公司头上的达摩克利斯之剑。
杨玉川认为，应尽量排除靠概念圈钱的公司上市。“只要上市的生物科技企业能不断开发出优秀新药，并获得市场认可，18A板块就有足够的底气面对各种挑战”。
国金证券分析师高智威认为，随着越来越多18A企业进入产品收获期，板块的估值逻辑将从研发管线预期转向商业化能力验证。ADC、双抗等技术平台的成熟，为差异化竞争提供了支撑。
在高智威看来，18A规则的持续优化、国际化的资本供给、与内地的监管协同，共同构成了生物科技创新的良好土壤。随着生物经济上升为国家战略，港股生物科技板块作为连接中国与全球市场的桥梁，将在推动医药创新、提升医疗水平方面发挥不可替代的作用，为投资者带来长期价值回报。
展望未来，欧振兴特别提到了“科企专线”的积极影响。港交所于今年5月正式推出“科企专线”，为包括18A生物科技公司在内的企业提供一站式上市咨询服务，并允许这类科技公司保密递交上市申请。
欧振兴透露，从香港市场平均上市周期测算，通常需8至9个月完成整个流程。按此推算，今年四季度有望见证第一批通过“科企专线”上市的18A企业。
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